主題：B股改革預(yù)期強(qiáng)化 104家B股公司價(jià)值重估

隨著轉(zhuǎn)板工作的實(shí)質(zhì)性重啟，B股再迎改革預(yù)期。日前新城B股（900950）歷經(jīng)9個(gè)月籌劃，披露了“B轉(zhuǎn)A”方案，由此成為繼東電B股后，第二家嘗試B股轉(zhuǎn)A股的公司。

除向A股轉(zhuǎn)板外，此前曾有多家公司成功轉(zhuǎn)板至H股，如中集B、萬(wàn)科B、麗珠B。不過(guò)，目前已完成轉(zhuǎn)板工作的B股僅限于東電B股、中集B等4家公司，其余104家B股公司（包括*ST武鍋B）并未大面積籌劃轉(zhuǎn)板。

一直以來(lái)，B股公司因其存在的再融資功能缺失、交投清淡及估值偏低而為市場(chǎng)所詬病，去年5月份引發(fā)國(guó)務(wù)院層面的關(guān)注，B股改革就此進(jìn)入實(shí)操階段。盡管改革進(jìn)程不盡如人意，但業(yè)界認(rèn)為，相當(dāng)一部分B股公司在經(jīng)營(yíng)、架構(gòu)、操作性方面具備B轉(zhuǎn)A或B轉(zhuǎn)H的條件，“改革未必生，不改革一定死”。

B轉(zhuǎn)A/H再添新軍

依據(jù)方案，新城B股控股股東新城控股集團(tuán)將向公司其他股東發(fā)行A股，并以1:0.827的比例進(jìn)行A、B股換股。

具體而言，新城B股其他股東持有的每股股份可換得0.827股新城控股集團(tuán)發(fā)行的A股股份，其中新城B股的換股價(jià)格為1.317美元/股，較公司去年7月份停牌前最后一個(gè)交易日收盤價(jià)溢價(jià)約166%，而新城控股集團(tuán)發(fā)行的A股股價(jià)為9.82元/股。

上述A股發(fā)行及B股換股工作實(shí)施后，新城B股在B股市場(chǎng)的上市資格將被終止，新城控股集團(tuán)將完成A股曲線上市。交易方案顯示，新城控股集團(tuán)2015年預(yù)期凈利為15.51億元，以B轉(zhuǎn)A之后17.08億股的總股本及9.82元/股的A股發(fā)行價(jià)格測(cè)算，其市值將達(dá)到168億元，相當(dāng)于格力地產(chǎn)或中華企業(yè)的市值規(guī)模。

據(jù)了解，相對(duì)于B轉(zhuǎn)H而言，B轉(zhuǎn)A的操作難度更大，尤其是無(wú)A股上市平臺(tái)的純B股公司。從中集B“B轉(zhuǎn)H”及東電B股“B轉(zhuǎn)A”等案例來(lái)看，以港幣計(jì)價(jià)的深市B股公司一般選擇B轉(zhuǎn)H，而以美元計(jì)價(jià)的滬市B股公司則采取B轉(zhuǎn)A。

在新城B股之前，東電B股便成功以純B股的角色完成了B轉(zhuǎn)A，開(kāi)B轉(zhuǎn)A之先河，反觀存在A股上市平臺(tái)的B股公司均未嘗試B轉(zhuǎn)A。

回溯至2013年4月份，彼時(shí)東電B股以1:0.886的比例與公司控股股東浙能電力發(fā)行的A股進(jìn)行換股，浙能電力承接?xùn)|電B股一切資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員等。換股結(jié)束后，浙能電力于2013年12月份完成上市，意味著浙江能源集團(tuán)旗下電力資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)整體上市。

記者注意到，由于東電B股轉(zhuǎn)板工作并無(wú)先例，當(dāng)B轉(zhuǎn)A方案出臺(tái)后，曾一度引發(fā)部分中小投資者的不解。但隨著轉(zhuǎn)板工作的推進(jìn)，特別是浙能電力上市后的良好表現(xiàn)，東電B股的轉(zhuǎn)板遂成為經(jīng)典案例。

“東電B股實(shí)際上是管理層與上市公司就B轉(zhuǎn)A工作的樣板項(xiàng)目，包括純B股公司在內(nèi)的其他B股公司向A股轉(zhuǎn)板均可仿效東電B股。”深圳一位券商人士向記者表示，新城B股與新城控股集團(tuán)的換股在操作層面可完全復(fù)制東電B股與浙能電力。

當(dāng)然，B轉(zhuǎn)H的案例則相對(duì)更多，2012年深交所率先推出B股轉(zhuǎn)板政策，中集B嘗得頭啖湯，此后麗珠B、萬(wàn)科B等先后如法操作。據(jù)上述人士介紹，綜合B股改革理論上的四個(gè)路徑（B轉(zhuǎn)A、B轉(zhuǎn)H、回購(gòu)、AB股并軌），回購(gòu)操作難度最低，但并不能實(shí)質(zhì)性解決B股改革問(wèn)題，B轉(zhuǎn)A面臨美元與人民幣的計(jì)價(jià)問(wèn)題，B轉(zhuǎn)H則是在港幣計(jì)價(jià)原則上進(jìn)行，更易于操作。

B股改革勢(shì)在必行

一直以來(lái)，B股因再融資功能缺失、交投清淡及估值偏低三大特點(diǎn)而屢遭詬病，尤其是再融資功能的大面積缺失令B股公司上市地位形同虛設(shè)。其中建摩B、閩燦坤B兩公司2012年股價(jià)均因連續(xù)下跌一度跌破面值，幾乎觸發(fā)退市紅線，最后被迫采用縮股的方式將股價(jià)推升至較高的價(jià)位，避免再次瀕臨跌破面值。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自2001年至今，B股百余家公司籌劃的11次增發(fā)均告失敗。例如寧通信B于2002年8月份擬增發(fā)5000萬(wàn)股，但被股東大會(huì)否決，雷伊B在2004年4月份啟動(dòng)定向增發(fā)，最終也停止實(shí)施。

最近的一個(gè)案例則是*ST武鍋B，該公司曾經(jīng)2014年4月份籌劃定向增發(fā)但被公司股東大會(huì)否決，目前*ST武鍋B因連續(xù)虧損及資不抵債而處于暫停上市階段，深交所將在4月29日年報(bào)披露日之后的15個(gè)交易日內(nèi)作出*ST武鍋B是否將終止上市的決定，該期限已接近尾聲。

事實(shí)上，B股相當(dāng)一部分公司存在再融資需求，建摩B、珠江B、自儀B等公司去年底資產(chǎn)負(fù)債率均超過(guò)90%。在增發(fā)功能基本喪失的背景下，B股公司融資方式僅限于發(fā)債及銀行借款。

記者掌握的材料顯示，大眾B股、陸家B股、大名城B等均曾發(fā)行了私募債券、短期融資券、中期票據(jù)、定向工具等不同類別的債券進(jìn)行再融資，涉及數(shù)百億元資金。此次擬B轉(zhuǎn)A的新城B股去年7月份也宣布了20億元的公司債券再融資計(jì)劃。

數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)53家滬市B股公司累計(jì)成交額僅為89.83億美元，51家深市B股公司同期累計(jì)成交額為562.84億港元，即104家公司今年以來(lái)成交總額折合為人民幣僅為1007.41億元，而中信證券去年12月9日一天的成交額即達(dá)到379.3億元。

由此，國(guó)務(wù)院去年5月份發(fā)布了《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》，其中明確提出穩(wěn)步探索B股市場(chǎng)改革，此前中集B、萬(wàn)科B的B轉(zhuǎn)H實(shí)際上便是B股改革的有效嘗試。

遺憾的是，絕大多數(shù)B股公司對(duì)包括B轉(zhuǎn)A、B轉(zhuǎn)H在內(nèi)的B股改革并無(wú)更進(jìn)一步的動(dòng)作。記者日前從上海一家滬市純B股公司董秘了解到，該公司曾有過(guò)轉(zhuǎn)板的計(jì)劃，但公司控股股東的財(cái)務(wù)指標(biāo)不符合A股上市要求，轉(zhuǎn)板計(jì)劃難以實(shí)施。

“B轉(zhuǎn)A操作方式是大股東發(fā)行A股吸收合并B股，本質(zhì)上仍是上市，與IPO有著同樣的財(cái)務(wù)要求。”上述B股公司董秘稱。

此外，還有部分B股公司本身負(fù)債率高企且盈利能力欠佳，一旦強(qiáng)行實(shí)施B轉(zhuǎn)A，其資產(chǎn)將被注入到新的A股平臺(tái)，但這部分資產(chǎn)并非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，亦不符合重新上市的要求。數(shù)據(jù)顯示，去年至少有12家B股公司發(fā)生虧損，其中氯堿B股去年虧損5.93億元。

盡管如此，B股公司仍不乏佼佼者，如長(zhǎng)安B、外高B等公司持續(xù)盈利且凈利年均增速均超過(guò)20%，其盈利能力絲毫不亞于相當(dāng)一部分A股績(jī)優(yōu)公司。若僅從行業(yè)現(xiàn)狀、營(yíng)收、凈利及關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)同比環(huán)比增速角度考量，至少有20%的B股公司符合IPO財(cái)務(wù)要求，亦即具備轉(zhuǎn)板潛力，如陽(yáng)晨B股、錦旅B股等。

記者從深圳一家非純B股（有A股平臺(tái)）公司了解到，基于國(guó)資運(yùn)作及多層次上市平臺(tái)方面的考量，該公司目前并不打算立即啟動(dòng)轉(zhuǎn)板工作。據(jù)悉，目前管理層對(duì)個(gè)別轉(zhuǎn)板意愿較強(qiáng)的B股公司存在顧慮，并不認(rèn)為當(dāng)前轉(zhuǎn)板是最佳時(shí)機(jī)或最佳方案。

部分公司悄然啟動(dòng)

從現(xiàn)實(shí)角度考量，現(xiàn)存104家B股公司中，符合轉(zhuǎn)板條件或有能力操作轉(zhuǎn)板工作的公司并不多，以至于絕大多數(shù)B股公司在中集B及東電B股成功轉(zhuǎn)板后，始終處于觀望狀態(tài)。但按照國(guó)務(wù)院去年下發(fā)的關(guān)于促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的意見(jiàn)，B股改革勢(shì)在必行，最終實(shí)施方式倒不一定僅限于轉(zhuǎn)板。

業(yè)界認(rèn)為，閩燦坤B、建摩B兩公司2012年~2013年啟動(dòng)的縮股保殼方案實(shí)際上也可視為B股改革。隨后，中集B、東電B股等公司紛紛轉(zhuǎn)板則將B股推向一個(gè)改革小高潮。

事實(shí)上，嘗試改革的B股公司并不限于閩燦坤B、中集B、新城B股等，自去年下半年以來(lái)，陸續(xù)有B股公司停牌籌劃重組等相關(guān)事項(xiàng)，包括雷伊B、南江B等純B股公司及三毛B股、粵高速B等非純B股公司。

4月3日，雷伊B稱正在籌劃重大事項(xiàng)宣布停牌，并未披露具體事項(xiàng)。此前，雷伊B實(shí)際控制人陳鴻成曾通過(guò)一致行動(dòng)人丁立紅增持公司股份34.62萬(wàn)股，持股比例增至51.59%。在此番重組之前，雷伊B于2013年6月份曾啟動(dòng)重組，最終未能與對(duì)手方達(dá)成一致，重組告吹。

由于雷伊B始終未披露重組具體事項(xiàng)，外界無(wú)從得知是否與B股改革有關(guān)，不過(guò)，雷伊B等B股公司的改革一直是市場(chǎng)較為關(guān)心的問(wèn)題。雷伊B2014年報(bào)顯示，公司去年共接待8次投資者電話調(diào)研，其中8次調(diào)研內(nèi)容均是B股改革建議，即投資者向雷伊B提出B股改革的建議。

此外，南江B則從1月下旬停牌至今，該公司實(shí)際控制人王棟系華麗家族控股股東上海南江集團(tuán)第二大股東，在資本市場(chǎng)較為活躍，曾兩度舉牌*ST云網(wǎng)前身湘鄂情。由于王棟的身份，南江B一度被市場(chǎng)認(rèn)為是“南江系”成員公司。

按照停牌前最后一個(gè)交易日的股價(jià)測(cè)算，南江B市值僅為20.4億港元，最近20個(gè)交易日日成交額低于200萬(wàn)港元。根據(jù)王棟過(guò)往的運(yùn)作思路，不排除南江B停牌與B股改革或重大資產(chǎn)重組的可能性。

另有部分B股公司則因?qū)?yīng)的A股公司停牌而聯(lián)動(dòng)停牌，如三毛B股、招商局B、粵高速B等，鼎立B股等。相對(duì)于雷伊B及南江B，另一家純B股公司陽(yáng)晨B股則公開(kāi)表示停牌重組事項(xiàng)涉及到B股改革，該公司去年11月初即已停牌。

公開(kāi)資料顯示，陽(yáng)晨B股隸屬于上海城投集團(tuán)，后者旗下還擁有一家A股平臺(tái)城投控股，也與陽(yáng)晨B同時(shí)停牌。但陽(yáng)晨B股與城投控股的彼此獨(dú)立，不同于招商地產(chǎn)與招商局B“一家公司、兩個(gè)平臺(tái)”的關(guān)系。

根據(jù)已披露的資料，陽(yáng)晨B股明確提出涉及B股改革的重組事項(xiàng)“可能屬于重大無(wú)先例事項(xiàng)”。據(jù)悉，陽(yáng)晨B股此番B股改革事項(xiàng)由上海國(guó)資委通過(guò)上海城投集團(tuán)直接操刀，至于操作方式會(huì)否仿效新城B股與新城控股集團(tuán)的B轉(zhuǎn)A，尚未可知。

據(jù)記者了解，上海國(guó)資委對(duì)旗下B股公司的改革一直走在全國(guó)前列，去年上海浦東新區(qū)國(guó)資委曾主導(dǎo)匯麗B原控股股東出讓控制權(quán)，被業(yè)界解讀成“為B股改革放行”。可以預(yù)見(jiàn)的是，隨著新城B股等公司加速改革帶來(lái)的示范效應(yīng)，預(yù)計(jì)將有越來(lái)越多的B股公司逐步參與。

注：成交額是港幣或美元直接計(jì)價(jià)，未折算成人民幣；市盈率和市凈率依據(jù)2014年年報(bào)數(shù)據(jù)


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